第 1 節
學習重點 1：CAPM 的假設與市場投資組合
CAPM 假設投資人理性、風險趨避、可自由借貸無風險資產、市場無摩擦且預期同質。在這些假設下，所有投資人會持有相同的風險性投資組合，即市場投資組合。
投資學 · 第 5 章
CAPM模型
理解 CAPM 的假設、市場投資組合、β 與證券市場線，並能用 CAPM 判斷資產是否被低估或高估。
5節
30名詞
98選擇題
10計算／申論
本章導讀
第 2 節
學習重點 2：證券市場線與必要報酬率
證券市場線（SML）描述 β 與預期報酬的關係。β 越大，必要報酬越高；β 等於 1 代表與市場同波動，β 大於 1 代表波動大於市場。
第 3 節
學習重點 3：CAPM 的應用與限制
CAPM 常用於估算權益資金成本、計算風險調整後報酬與評估投資績效。企業評價時，可用 CAPM 算出投資人要求的必要報酬，再作為折現率。
第 4 節
學習重點 4：套利定價理論與股價變動因素
套利定價理論（APT）把資產預期報酬寫成多個系統性因子的線性函數。每個因子有自己的風險溢酬，資產對因子的敏感度越高，承擔的因子風險越大，要求的預期報酬也越高。與 CAPM 相比，APT 不要求市場投資組合必須可觀察，也不假設投資人只關心市場風險，但同樣建立在無套利機會的均衡概念上。
第 5 節
進階專題：Fama-French 五因子與風險平價
Fama-French 五因子模型將超額報酬拆成市場、規模（SMB）、價值（HML）、獲利能力（RMW）與投資風格（CMA）：R_i − R_f = α + β_m(R_m − R_f) + β_SMB SMB + β_HML HML + β_RMW RMW + β_CMA CMA + ε。α 是模型未解釋的異常報酬；因子載荷可正可負，不能只看名稱就判斷風格…
名詞速查
CAPM
資本資產定價模型，用系統風險解釋資產預期報酬。
市場投資組合
包含所有風險性資產的理論投資組合，常以大盤指數代表。
系統風險
影響整體市場、無法分散的風險。
β（Beta）
資產報酬對市場報酬的敏感度，衡量系統風險。
效率市場
價格已充分反映可得資訊的市場。
無風險利率
CAPM 中的無風險借貸利率，常以政府公債利率代表。
證券市場線（SML）
以 β 為橫軸、預期報酬為縱軸的 CAPM 定價線。
必要報酬率
投資人承擔系統風險所要求的最低報酬。
風險溢酬
市場預期報酬高於無風險利率的部分。
α（Alpha）
實際或預期報酬高於 CAPM 必要報酬的部分。
低估
預期報酬高於必要報酬，價格可能偏低。
高估
預期報酬低於必要報酬，價格可能偏高。
權益資金成本
股東投資公司所要求的報酬率，可用 CAPM 估算。
多因子模型
以多個風險因子解釋報酬的模型，如 Fama-French 三因子模型。
市場投資組合迷思
真實市場組合難以完全觀察與持有。
實證限制
CAPM 在實際資料中解釋力有限，β 與報酬關係不總是穩定。
套利定價理論（APT）
以多個系統性因子解釋資產預期報酬的定價模型。
因子
與資產報酬相關、可解釋共同風險變動的變數或特徵。
因子敏感度
資產報酬對某一因子變動的敏感程度，常以 β 表示。
因子風險溢酬
承擔一單位因子風險所要求的額外預期報酬。
套利機會
在無風險、無額外投入下取得正報酬的機會；均衡時應不存在。
多因子模型
以兩個以上因子解釋報酬的模型，如 Fama-French 三因子模型。
股價變動因素
影響未來現金流或折現率的變數，包括獲利、成長、利率、通膨與風險溢酬。
折現率
把未來現金流換算為現值的報酬率，受利率與風險溢酬影響。
SMB
Small Minus Big；小型股相對大型股的規模因子。
HML
High Minus Low；高帳面市值比相對低帳面市值比的價值因子。
RMW
Robust Minus Weak；高獲利能力相對低獲利能力的因子。
CMA
Conservative Minus Aggressive；保守投資相對積極投資的因子。
風險平價
讓各資產邊際風險貢獻相等，而非資金權重相等的配置方法。
邊際風險貢獻
資產權重變動一單位對組合波動度的影響，乘以權重。
考試重點
- CAPM 以 β 而非標準差衡量風險。
- 市場投資組合是理論上的完全分散組合。
- CAPM 的假設很嚴格，實務上常作為基準模型。
- SML 的斜率是市場風險溢酬。
- β 越大，必要報酬越高。
- α 為正代表可能被低估，α 為負代表可能被高估。
- CAPM 是估算必要報酬與資金成本的常用起點。
- β 會隨公司財務結構與景氣改變，不是固定常數。
- 多因子模型可補足 CAPM 對其他風險因子的忽略。
- APT 以多個因子解釋報酬，CAPM 可視為只有市場因子的特例。
- APT 的關鍵假設是無套利機會，因子數目與內容需由研究者設定。
- 股價同時受未來現金流與折現率影響，不能只看單一因子。
- 因子模型是分析工具，不是保證超額報酬的公式。
- 五因子模型的 α 不是保證選股能力，可能是未捕捉的風險或資料探勘。
- HML 近年失效可能與無形資產、大型成長股與利率環境有關，但不等於因子永久消失。
- 風險平價在低相關時有效，危機時相關性上升會使實際風險偏離目標。
- 槓桿是風險平價的一部分，資金成本與保證金追繳不可忽略。
本章公式
E(Rᵢ) = R_f + βᵢ × [E(R_m) − R_f]βᵢ = Cov(Rᵢ, R_m) ÷ Var(R_m)；α = 實際報酬 − CAPM 必要報酬E(Rᵢ) = R_f + βᵢ₁λ₁ + βᵢ₂λ₂ + … + βᵢₖλₖ（λ 為因子風險溢酬）
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考古題練習
107–115 年考古題中，本章共有 98 題選擇題與 10 題計算／申論題。可先作答再看解析，或回到章節頁複習。
常見問題
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